民生宏观 · 周君芝团队
要点
6月13日,央行公布5月金融数据,社融存量同比9.5%,较前值走低0.5个百分点;M1和M2同比为4.7%和11.6%,较前值分别走低0.6和0.8个百分点。同日央行宣布调降SLF利率,其中隔夜、7天、一月SLF利率均下调10bp。
(资料图片)
弱数据和暖政策之间,市场选择定价政策转暖。
5月社融同比较4月进一步走弱,存量同比单月走低0.5个百分点,降幅并不小。度量经济活跃度的M1同比也在持续走低。
5月金融数据描绘的图景是经济内生需求偏弱,甚至政府部门杠杆动能也在下降。可做印证的是5月企业中长贷同比下降,政府债券较去年同期收缩约5000亿元。
高频数据显示,消费、地产、出口、基建,这些主要经济板块5-6月均在磨底。但市场对经济数据已经钝化,5月金融数据并未掀起市场波澜。
虽然市场目前还没有等来数据层面的好消息,但经历一个月的政策期待之后,市场终于迎来了OMO和SLF利率调降。当下时点市场更愿意将10bp利率降幅解读为积极政策信号。
当然我们之前提示,进入二季度之后市场或许从交易数据切换到交易政策。大行存款利率下调或预示着新一轮降息开启,未来或不止一次降息。
经济、政策和预期三个维度来看,风险偏好最差时期或已过去。
4月中下旬以来各项经济指标均下行。恰逢政策取向保守,市场悲观情绪浓厚。这也是为何4月下旬以来股、债、汇、商共振,共同定价风险偏好收缩。
我们预计年内4月经济环比降幅或最大,1-4月政策取向最保守,4月下旬至5月市场预期最冰冷。从经济数据、政策操作以及市场预期三个维度来看,短期内风险偏好最差时期或已过去,未来资产定价风险偏好或优于4-5月。
需要强调的是,风险偏好最差时期已经过去,并不意味马上进入乐观场景。至少我们不能太过乐观预期未来宽松政策较快放量,经济反弹通畅无阻。
我们首先需要认识到,今年两大客观趋势压制经济表现,一是中国经济增长中枢规律性下移,二是全球经贸周期下行。前者决定消费、地产表现;后者决定出口增速。这就决定了今年经济增长有天花板。
虽然当下美国经济表现超预期,国内政策显现出积极信号,我们仍需警惕未来两大或有风险扰动:一个是美国硬着陆带来的全球冲击;二是国内地产链超预期回落带来的国内资产定价扰动。
经济需要磨底,政策亦然,未来经济修复之路并非坦途。
推动经济走出有效需求不足,我们可以期待三个层次政策:
一是降息和地方债务化解,缓解缩表压力;
二是稳定地产量价,提振居民预期;
三是实质性改善就业,解决本轮需求不足的底层问题——收入下降。
降息只是积极政策的第一步。如果今年一揽子政策类似2014-2015年,那么未来经济修复节奏和资本市场表现,可类比2014和2015年。
然而我们也意识到,2018年以来中国逆周期政策取向偏保守。我们判断年内或许还将落地地方债务风险化解政策,其他有效政策或许需要更长时间等待。这也是为何我们认为,今年需要磨底的不仅是经济,同样还有政策。
本文源自券商研报精选
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